国浩视点 | 证券法本质上就是信息披露法——评新《证券法》信息披露专章
新《证券法》新设了信息披露专章，对原《证券法》的相关内容进行了较大幅度的增删，是本次修法的一大亮点。本文从信息披露制度的法理基础、本次修法设立信息披露专章的意义、修订的主要内容等方面进行解析，以便读者更好理解。
一、信息披露制度的法理基础
为什么要有信息披露制度？其法理依据何在？这得从证券市场的本质开始说。简单讲，证券市场就是企业发股票、债券等进行融资，投资者付出资金投资，中介机构为此提供相关服务的一个市场。其具有以下典型特征：一是存在严重的信息不对称。证券市场上发行人对自己的情况当然心知肚明，中介机构也具有一般投资者所不具备的专业能力，但投资者尤其是中小投资者很难及时、全面、准确地了解发行人状况。由于“搭便车”心理，也没有足够的动力去了解。这就形成了天然的信息不对称。买的没有卖的精，吃亏上当的总是中小投资者。二是存在明显的实力不对等。很显然，中小投资者无论在经济实力、专业能力、社会资源等方面无法与发行人、专业中介机构相抗衡，明显处于弱势地位。三是存在明显的涉众性，且利益集中。证券市场上任一个上市公司其投资者均数以万计，其牵涉面非常广，且证券市场利益巨大，都是“玩钱”的事，是社会各方关注的焦点。
针对以上证券市场的特性，为了维护市场的公开、公平、公正，维护投资者尤其是中小投资者的合法权益，就必须建立信息披露制度来克服证券市场固有的缺陷。一是信息必须公开。要想到市场上发行融资，就必须把自己的家底亮出来，从行业、团队、模式、业绩、风险等各个方面讲个清楚明白，总体要求简单讲就是真实、准确、完整、及时、易懂等，以便市场投资者判断愿不愿买、愿出什么价。特别要强调，不允许搞“整容”“化妆”等小动作，一旦查出来要追究法律责任，以此来解决信息不对称问题。二是披露必须公平。应披露的信息先告诉自己“七大姑八大姨”，让利益相关者、身边人近水楼台先得月，这不行，不允许厚此薄彼，信息得向市场全体投资者一视同仁地披露。有的公司几地同时上市（A+H+N）,那就必须向全球投资者同步披露。
阳光是最好的防腐剂。信息披露制度就是证券市场的阳光，其所到之处那些欺诈隐瞒、利益输送等不法行为无处藏身。从这个意义上，有人说，一部证券法本质就是信息披露法，这有其深刻的道理。
二、设立信息披露专章的意义
一是从形式上凸显了信息披露的重要性。一部法律的体例很重要，有助于更好体现法律的逻辑和理念。笔者认为，设立信息披露专章，不是简单的章节调整，更重要的是表明了证券法高度重视信息披露的态度，彰显了证券法本质上就是信息披露法的理念。
二是从内容上进一步完善、调整、充实了信息披露制度的一般规定。信息披露专章的主要内容是信息披露的一般制度、规定（更具体的信息披露要求散见于其他各章中），是信息披露制度的总则，这样有利于提炼出信息披露的普通性要求，一体适用到具体的信息披露规定。从立法技术上看，也更为简明、科学。
三、新《证券法》信息披露专章的主要内容
一是完善了信息披露的一般要求。新《证券法》第七十八条在原来“真实、准确、完整”的要求基础上，增加了“简明清晰，通俗易懂”的规定。实践中有的信息披露看不懂、看不完、不愿看，实际效果不佳。为了真正起到信息披露的作用，又针对性地提出了可读性、易懂性的要求。这次修订还针对多地上市的公司增加了境内外披露同时性的要求。
二是进一步完善了应予披露的信息的范围。新《证券法》第八十条第二款对应予披露的“重大事件”作了详细解释，把部分原来在下位规定中的标准上升到法律层面来了，有利于披露义务人掌握执行。对原来不够准确的表述进行了调整，如将“涉嫌犯罪被司法机关立案调查”修改为“涉嫌犯罪被依法立案调查”。
三是规定了控制股东、实际控制人的告知、配合义务。新《证券法》第八十条第三款规定，“公司的控股股东或者实际控制人对重大事件的发生、进展产生较大影响的，应当及时将其知悉的有关情况书面告知公司，并配合公司履行信息披露义务”，同时在法律责任部分明确规定了控股股东、实际控制人“组织、指使”或“隐瞒”等行为的法律责任。这抓住了关键，夯实了“追首恶”的法律基础。
四是规定了董事、监事和高级管理人员的异议制度。新《证券法》第八十二条第四款规定，“董事、监事和高级管理人员无法保证证券发行文件和定期报告内容的真实性、准确性、完整性或者有异议的，应当在书面确认意见中发表意见并陈述理由，发行人应当披露。发行人不予披露的，董事、监事和高级管理人员可以直接披露。”这条规定是对董监高对信息披露保证义务的补充，允许其公开发表异议。实践当中也出现了多起董监高“不保真”声明。
五是规定了自愿披露制度。新《证券法》第八十四条第一款规定，“除依法需要披露的信息之外，信息披露义务人可以自愿披露与投资者作出价值判断和投资决策有关的信息，但不得与依法披露的信息相冲突，不得误导投资者。”这是在法定披露之外，允许相关主体自愿披露。
六是规定了违背承诺民事赔偿制度。新《证券法》第八十四条第二款规定，“发行人及其控股股东、实际控制人、董事、监事、高级管理人员等作出公开承诺的，应当披露。不履行承诺给投资者造成损失的，应当依法承揽赔偿责任。”实践当中控制股东等相关主体出于维护股价等各种目的，向市场作出回购、增持、一定期间不减持等公开承诺，但事后又不履行，误导投资者。此种行为已不仅仅是不诚信，理应承担相应赔偿责任。
七是建立控股股东、实际控制人民事责任过错推定制度。按原证券法规定，控股股东、实际控制人有过错的，才承担连带赔偿责任。实行的是过错责任制度，即要追究其赔偿责任需证明其过错。这明显低于董监高的过错推定责任。实践中，控股股东、实际控制人应负主要责任的情况屡见不鲜，但要追究其责任却更难，原证券法的规定不利于追“首恶”。新《证券法》对相关责任主体一体适用过错推定制度，更符合法理，也更契合实践需要。
当然，新《证券法》中信息披露制度也有值得进一步研究之处。如，对董监高的异议的法律效力不够明确。在原《证券法》下，主流观点认为既然法律规定有保证义务，那董监高自行做出的“不保真”声明不符合法律，不具有法律效力。但在新《证券法》上，法律已明确规定异议制度，如果这种异议不具法律效力，规定有何意义？但如果理解为发表异议即可免责，那董监高一边发表异议，一边投赞成票，不是不负责任和自相矛盾吗？应当如何适用，需要进一步研究。再如，自愿披露制度的关键是要防止披露标准不统一，选择性披露，报喜不报忧，这点应在法律中明确为好。
（注：本文刊登于2月10日《中国证券报》，刊登时略有删减。）
作者简介
黄江东
国浩上海办公室资深顾问
黄江东，法学博士，国浩上海办公室资深顾问，华东政法大学客座教授，上海交大凯原法学院、上海对外经贸大学法学院校外导师。担任上海仲裁委员会仲裁员，仲裁金融类案件多起。原为某证券监管机构处长，对资本市场法律法规及其应用有精深研究。
邮箱：huangjiangdong@grandall.com.cn
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